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作者 | 袁斯來

編輯 | 蘇建勛

1月26日，在新股紛紛破發時，科創板迎來一天中漲幅超過100%的晶科能源。這家在紐交所低迷多年的公司，回A上市首日市值突破千億。同一時間，它在美國紐交所的母公司，市值不到20億美元。

晶科能源是光伏組件領域的老手，也是行業內不太多見的家族企業。根據招股書，晶科能源實控人李仙德、李仙華是兩兄弟，另一位陳康平是李仙德的姐夫。

在晶科能源前，李家兄弟已經嘗到了國內上市的甜頭。2020年5月，他們控制的晶科科技（曾用名晶科電力）終止海外上市計劃，作為第1632家企業登陸上交所，頂著“民營光伏電站第一股”的光環，首日漲幅高達44%。

在光伏組件行業，晶科能源多年出貨量都是第一，2020年才被隆基趕超。“登陸上交所科創板是晶科能源新的奮斗起點。” 李仙德如此說。回到A股后，光伏的長期邏輯更受認可，他們會有比美股市場更大口徑的募資管道。

回A股的邏輯

晶科在回國上市前，過了一段慘淡日子。

2010年，晶科能源在紐交所上市后，雄心勃勃地切入電站業務。到2018年，他們并網裝機量已經有3.09GW，在當時國內名營光伏電站運營商中排名第二，僅次于協鑫。

擴張快、負債高也算國內光伏企業發展時，多半躲不開的路徑。但和A股上市公司不同，因為美股對國內光伏企業的低估，晶科始終沒有獲得豐富的融資渠道。

2019年的冬天其實不算冷冬，平均氣溫還比往年偏高0.5度。但無論對李仙德還是他的公司晶科電力，那仍然是個寒冷的季節。

此時晶科電力已負債累累，總資產312億，負債就超過200億，負債率超過70%。因為2018年的光伏行業531新政，他們業績也不太理想，2019年，他們營收下滑24%，扣非后歸母凈利潤下滑14.35%。

這一年，晶科向證監會提交招股書，擬募資25億。為什么分拆回A股？在美股得不到認可是部分原因，更重要的，是只有A股能募到足夠資金償還銀行貸款。頂著“民營光伏電站第一股”光環上市后，晶科科技連續漲停11天，最高時股價翻了一倍。

回憶起當時的情景，李仙德講過一個頗有感情色彩的故事：“當時一個高管都快哭出來問我，我們到底差在哪里，是產品不如人家嗎，技術不如人家嗎，銷售不如人家嗎，品牌不如人家嗎，全球化能力不如人家嗎，人不如人家嗎，我們差哪了？”

2021年11月29日，山東省濟南市首個景區里的光儲充電站建成

2020年5月，晶科科技登陸上交所上市，上市之初，晶科頭頂“民營光伏電站第一股”的光環，備受資本市場追捧，但其業績卻沒有太多好轉。根據2020年年報，他們營收下降了33%，歸母凈利潤下降了34%。

2020年實際上是光伏大年，全國光伏發電量增長了16.6%，晶科反而業績下降。他們還在收縮旗下的業務，賣掉了幾十家電站。他們負債率也沒有明顯的下降，仍在70%。

而且從2021年開始，新備案的集中式光伏電站、工商用的分布式光伏電站將不會再拿到國家補貼，平價上網是大勢。晶科這種拿了不少補貼回血的公司會更艱難。

募資就顯得格外重要。首發募資26億后，2021年5月，晶科科技發行的30億可轉債上市交易，加上電站回籠的資金，即便股價萎靡，日子仍然比在美股時好過。

晶科科技之后，繼續拆分公司回國，也讓它逐漸擺脫捉襟見肘的困局。

不明朗的未來

“雙碳”成為國家戰略后，公司們都在搶占灘頭，晶科能源面對的將是A股市場有雄厚資金的龍頭，它的上市顯得更加重要。

這輪募資，晶科能源將用于建電池和組件項目，將觸角更深入到上下游。根據招股書，2021年，他們的硅片、電池片、組件業務中，電池片相對薄弱，補齊短板需要龐大的資金注入。

和硅片類似，現在電池片也有兩種技術路線，一為異質結（HJT），一為鈍化接觸（TOPCon），晶科押注鈍化接觸，做出了轉換效率破紀錄的電池片，同一陣營的還有隆基，而通威、天合、東方日升主要站在異質結技術一邊。技術路線未定時，各個陣營比拼的核心之一就是資金實力。晶科想要建的7.5GW電池和電池組項目，耗資將達到56億。

就經營看，晶科也正處在關鍵路口。硅料價格居高不下，它承受著巨大的壓力。根據招股書，他們在2021年上半年營收幾乎沒有增長，但硅料采購價上漲了2.5倍，扣非后歸母凈利潤下跌了57%。它的資產負載率高達76%，速動比率只有0.77倍，隆基在1左右，這一數字意味著晶科的償債能力較弱。

在光伏產業鏈中，組件本就處于利潤薄弱環節，晶科這一基本盤也在遭受沖擊。他們的組件業務仍然占了總營收的90%，但隨著更多玩家入場，組件售價正在下滑。2021年前半年，他們的多晶組件銷售價格下降了14%，單晶組件價格下滑了4%。

隆基在單晶硅片之外，2020年開始發力組件，并迅速成為全球組件出貨量第一。更關鍵的是，隆基的組件只有4成銷往海外，天合光能為7成，晶科的海外組件銷量高達83%。在“雙反”和疫情之下，晶科比對手們承載更多不確定性。

硅料上漲其實側面印證了資本的緩沖作用，包括隆基在內的下游廠商都會有意識控制產能，但仍然超過晶科成為組件出貨量第一：誰有更多彈藥，誰就能迅速搶位。

在重資金、重技術的光伏行業，晶科能源過去打下的市場基礎，仍然是不可復制的優勢。當融資渠道打開后，他們如果能慢慢向毛利更高的上游滲透，讓資本市場買單，就可以換到更多時間和資源。

“去年的此時，簽一張訂單就是賭一個沒有贏面的局......但即便這樣，對將到來的2022年，我依舊充滿了信命、信心、信任和信仰，畢竟，我還能控制我的情緒，畢竟，我還能調動我的勇敢。”喜歡撰文的李仙德寫下這樣的2022年新年致辭。而回歸科創板，無疑給了晶科新的機會。

36氪制圖

焦點分析 | 單日漲幅超100%，“民營光伏電站第一股”的雄心與隱憂

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