2006年夏天，56歲的多氟多化工董事長李世江被日本人耍了。

當時，受北京化學試劑研究所之托，李世江飛往東京，計劃購買一家日本公司的六氟磷酸鋰生產技術，臨行前，所長拉著他的手，語重心長地說道：“拜托了”，希望他能順利將這項技術帶入國內，但沒想到，等待他的是一扇緊鎖的大門。

軍人出身的李世江沒打退堂鼓，連續幾天，他都徘徊在工廠門口，最后，一位相熟地日本工程師實在看不下去，把他請進了門，然后對他說，六氟磷酸鋰的技術含量非常高，多氟多不可能實現國產，要買，至少準備50個億。

這對李世江來說無疑是天文數字。多氟多從焦作市冰晶石廠改制而來，前后經歷過四次增資，凈資產到2004年也只有400萬而已，面對日本人敲竹杠，帶著任務來的李世江也只能打道回府。

其實，日本人對李世江的來意心知肚明，報價50億不過是給他一個下馬威，目的是保證日本的絕對壟斷地位。作為鋰電池電解液中的核心材料，六氟磷酸鋰從上世紀90年代開始一直被日本牢牢控制，技術更是被封鎖得密不透風，這種白色粉末也曾一度被炒到100萬元/噸的天價，讓森田化學、關東電化等少數公司賺得盆滿缽滿。

如果將視野放大到整個鋰電產業，從1991年索尼將鋰電池商業化以來，日本當了20年的行業霸主。2000年之前，日本鋰電的全球份額穩定在95%以上，在供應鏈上，日亞化學、日立化成、日本宇部、旭化成等企業幾乎布局到了產業的每一個角落。

但鋰電產業早期一直被嵌套在更大的電子產業中，下游的終端消費市場直接影響著鋰電的產業格局。因此，千禧年前后，當消費電子的風吹向中韓大地，鋰電產業的中心也開始向中韓轉移，日本一家獨大的局面就此打破。

在龐大的需求催化下，中國企業攻克了許多關鍵技術，并且憑借規模效應和勞動力紅利不斷擊穿價格底線，比如曾讓日本坐地起價的六氟磷酸鋰，在國內企業實現國產化之后，價格從每噸100萬元暴跌至每噸不到10萬元，導致不少日本公司被迫減產，或者干脆停產。

如今的電解液行業已經成為中國人的舞臺。中國不僅控制了全球80%左右的市場份額，并且出現了包括天賜、新宙邦、杉杉、多氟多等明星公司，產品反向出口到了韓國和日本，在過去一年的鋰電行情中，這些公司的股價少的漲了100%，比如，杉杉，多的漲了400%，比如天賜。

這一切究竟是如何發生的？

01 搭上日韓新干線

先科普一下，電解液是將溶劑、溶質（目前主要為六氟磷酸鋰）、添加劑按照一定順序加入反應釜中充分混合得到的產物，目的是保證鋰離子在正負極之間能夠正常遷移，相比于隔膜和正極材料，它的技術門檻是最低的。

除此之外，它的投資強度也很低，單GWh電池產線投資額只有200萬元，相比之下，其他主材同等產能投資都要千萬起步，正極材料接近1個億。正是因為壁壘低，想要在這個行業混出名堂，主要靠一件事：跟對大哥。

圖注：電解液產能投資成本與生產成本構成

在中國，第一個跟對大哥的是國泰華榮。

2004年，森田化工決定在張家港成立一座專門生產六氟磷酸鋰的工廠，這讓總部同樣位于張家港的國泰華榮高興壞了，并在2007年一口氣鎖定了對方600噸的產能，從而成功打入日韓供應鏈，開始為三星、LG、索尼等消費電子巨頭供貨，并且在2008年登頂國內第一，全球第三。

但是跟對大哥只能保證活下去，不保證活得滋潤，電解液公司想要挺直腰桿，必須要做對兩件事：

1. 擴大采購差價：和負極材料和隔膜不同，電解液的成本結構中，原材料占了90%，折舊、人工和水電費只占10%，這意味著企業要提高利潤率，要么可以通過垂直一體化布局來控制成本，要么通過下游訂單向上游壓價。

2. 提高附加值：通過改變添加劑提升產品性能，找到價格不敏感的用戶完成成本轉移。

圖注：2010年國泰華榮電解液產能布局處在第一梯隊

到2013年，國泰華榮依舊保持國內第一的位置，并且計劃將電解液產能從5000噸擴至10000噸，與此同時，試圖通過子公司“亞源高新”自產六氟磷酸鋰來控制上游成本，另一方面，母公司江蘇國泰還在積極布局動力電池正極材料，龍頭地位似乎會愈發穩固，但實則不然。

從2010年開始，國泰華榮雖然營收在增長，但國內鋰電池企業訂單占比卻在逐年下滑，相反，來自于國際鋰電池企業（索尼、松下、LG化學以及三星SDI）中國工廠的訂單卻在逐年上升，下游客戶結構的顯著變化也意味著上游電解液行業也將迎來一次洗牌。

新宙邦成為第一個攪局者。這家成立于2002年，從鋁電解容器化學品起家的公司，在2008年-2010年期間通過自主研發電解液添加劑實現了超級電容器電解液、初代動力電池電解液、高性能消費電池電解液的量產。

2011年，新宙邦的產品打入索尼、松下的供應鏈，然后又在2012年獲得三星SDI的垂青，成功進入中高端市場，這段時間，新宙邦的營收從2009年的3.19億元漲至2013年6.84億元。

從2012年開始，三星成為新宙邦最大客戶，每年貢獻12%左右的營收，而從那之后，三星帶領著韓國消費電子企業全面反超日本，三星SDI也成為全球鋰電池出貨量最大的企業，跟對了大哥的新宙邦也在2014年反超國泰華榮，順理成章地接過了電解液龍頭的大旗。

然而，新宙邦的老大位置還沒坐熱，整個行業又變天了。

02 從消費電子到動力電池

2015年，全球智能手機出貨量增速降至10%，相比之下，新能源汽車開始爆發，在巨額補貼的刺激之下，中國成為全球最大的電動車產銷地，動力電池裝機量從2013年的0.79GWh增長到2016年的28.3GWh，這也導致動力電池取代消費鋰電成為電解液行業下游的最大客戶。

換言之，這段時期，誰能跟對動力電池一哥，誰就能篡位成功。

圖注：2013-2016年動力電池產業爆發式增長

新宙邦的大哥是三星，而SDI是三星的親兒子，并且已經成功給寶馬i3和i8供貨。2015年10月，SDI西安工廠順利投產，能夠為4萬輛純電動車提供動力電池，并且計劃到2020年左右完成6億美元的投資，如此大的投資，作為小弟的新宙邦難掩心中喜悅。

可是，人算不如中央算。2015年年初，工信部推出了動力電池領域的“白名單”政策，韓國電池企業被排除在外，SDI工廠被按下暫停鍵，動力電池市場成為國內廠商的天下，對于曾經站隊日韓企業的上游廠商來說，這無異于一場大型水逆。

但有人哭著水逆，就有人笑著上岸。

在國內電解液廠商中，從日化材料做起的天賜是最早布局動力電池領域的公司之一，從2009年開始就打入了萬向、沃特瑪、國軒高科、蘇州星恒等鋰電公司的供應鏈。

更關鍵的是，天賜材料是國內少數能自產六氟磷酸鋰的企業之一。2007年12月，經過美國化學技術公司撮合，天賜材料從Dr.Novis Smith獨家引進了六氟磷酸鋰的中試技術，獲得了后者關于六氟磷酸鋰全部專利。

2011年3月，經過一系列的工程放大環節，天賜材料六氟磷酸鋰正式投產，反觀國泰華榮，因為環保原因被迫終止，到2015年，天賜材料六氟磷酸鋰產能達到2000噸，成本約為8萬元/噸，只有市場價的三分之一左右，不僅控制了住成本，也為之后的產能擴張備足了彈藥。

萬事俱備，只差大哥。

2015年5月，天賜材料收購東莞凱欣，后者是ATL（寧德時代前身）與寧德時代的主要供應商。完成收購后，天賜產能升至2.5萬噸（天賜2萬噸+凱欣5000噸），反超新宙邦成為國內產能最大的電解液公司，順利成為第三代接班人。

完成收購之后，中國的電動車產量也開始爆發，在需求拉動下，六氟磷酸鋰價格一年時間里從12萬元暴漲至42萬元每噸，作為占電解液成本50%的原材料，不少企業的毛利受到了影響，天賜卻通過自產六氟控制住了成本，收入從2014年的7.06億元暴漲至2017年的18.37億元，凈利潤更是從0.64元上漲至3.95億元。

當初，天賜材料選擇凱欣瞄準的是ATL下游蘋果、三星等消費電子客戶，然而在2015年之后，當新能源汽車市場爆發，寧德時代強勢崛起并且跟隨白名單政策綁定了一大批國內整車廠時，天賜才猛然發現原來自己坐的不是新干線，而是一艘已經點火的巨型火箭。

03 寧王登基、天賜暴漲

相比于寧德時代在業績上的一騎絕塵，電解液作為化工產品具有典型的周期性，因為其上游的六氟磷酸鋰生產難度大、擴產時間長、環評嚴格，通常而言擴產周期在1.5-2年，容易和下游的市場需求形成錯配，導致產品價格暴漲暴跌。

當下游市場需求大于當前六氟磷酸鋰產能時，市場價格暴漲，此時行業處于上行周期，六氟磷酸鋰廠商瘋狂擴產；而到六氟磷酸鋰產能擴張完畢，下游需求平息，甚至出現供大于求的情況時，六氟磷酸鋰價格暴跌，此時進入下行周期。

這種規律在2015年與2016年前后被完美驗證，電動車銷量暴漲推高了六氟磷酸鋰的價格，在高額利潤的誘惑下，多氟多、天賜材料、九九久、新泰材料、天津金牛等企業都開始了瘋狂擴產。

2016年，國內主流廠商六氟磷酸鋰產能合計1.32萬噸；經過兩年的擴產周期之后，產能達到3.21萬噸；到2020年，產能接近5萬噸，但由于新能源因為補貼退坡導致產銷低迷以及疫情等原因，六氟磷酸鋰的價格也從2016年的42萬元/噸下滑至2020年上半年的不到7萬元/噸。

圖注：2016年-2021年，六氟磷酸鋰經歷了一輪完整的跌漲周期

這段時間，電解液行業進入一段灰暗的下行期，不少公司的收入和利潤原地踏步，有的甚至出現負增長和虧損，比如多氟多2019年虧了4.2億元，天賜也一樣，雖然收入增長了32%，但是扣非凈利潤也只有0.16億元，而進入2020年下半年之后，天賜率先起飛，原因只有一個：寧王登基。

在“白名單”的精準助攻下，寧德時代在2017年超過比亞迪，成為國內動力電池市占率第一，而后在2018年力挫日本松下，登上全球動力電池龍頭的寶座，天賜材料作為寧德時代最大的電解液供應商，不僅熬過了至暗時刻，還趁機拉開了與同行的差距。

從2017年到2020年，天賜材料市占率從15.7%提升至26.8%，與第二名市占率的差距從0.1%拉大到12.2%，營收從20.57億元增長至41.19億元，幾乎翻番，凈利潤從3.01億元增長至5億元。今年上半年，天賜收入達到37億元，凈利潤為7.83億元。

在坐穩一哥位置之后，天賜材料也開始效仿寧德時代在垂直一體化的路上越走越遠。在上游，天賜材料以包括六氟磷酸鋰、雙氟磺酰亞胺鋰為主的鋰鹽溶質與各項添加劑為主陣地，附帶布局EMC、DMC電解液溶劑。

圖注：天賜材料產業鏈布局

在電解液產業鏈之外，天賜材料布局了上游的鋰輝石、氫氟酸、碳酸鋰，并控股了江西艾德掌從而握磷酸鐵鋰正極產能，從而消化掉競爭對手無法解決的的副產物硫酸，降低生產過程中的綜合成本，單在六氟磷酸鋰的生產成本上，天賜材料可以與同行拉開40%的差距，這也是天賜最大的競爭壁壘所在。

這種垂直一體化的布局最大的好處在于，當行業處于上升期時，既能控制上游成本，又能保障供應，熨平原材料的周期波動。

因此，當今年六氟磷酸鋰的價格重新回到45萬元/噸的高位時，天賜材料宣布再投資近40億，到2021年底，天賜材料將會擁有20萬噸的電解液與3.5萬噸的六氟磷酸鋰產能，能夠滿足至少20GW動力電池的裝機量，相當于38萬輛國產Model3（標準續航版）。

04 尾聲

回顧中國電解液行業從無到有，從弱到強的過程中，兩條線始終穿插其中。

其一是技術：當年空手而歸的李世江，回國之后立刻搭了一個團隊，花了八年時間攻克了六氟磷酸鋰的難題，徹底解決了上游材料卡脖子的問題。在添加劑、新型鋰鹽等領域，中國也實現了多點開花，從而將中國電解液抬到了世界第一的寶座。

其二是“大哥”線：對于夾在中間的電解液企業而言，下游廣闊的需求，相對寬松的市場環境，才能激發上游的市場，這也是為什么電解液行業走過了一條“源于日本、強于韓國，但成于中國”的發展路徑。

對于整個行業而言，只要下游終局格局生變，“小三上位”的故事可能會再度上演，不過有一點可以確定，不會再有外國人敲我們的竹杠，卡我們的脖子。

參考資料

[1] 天賜材料深度報告：日化為盾，鋰電為劍，電解液龍頭蓬勃向前，浙商證券

[2] “大宗”時代鋰電材料平臺的誕生，廣發證券

[3] 電解液龍頭，成本優勢顯著，華泰證券

[4] 天賜材料：周期洗禮，成長持續，天風證券

[5] 公司深度報告：電解液龍頭乘風六氟周期，縱向布局降本增利，首創證券

[6] 雙輪驅動，電解液龍頭再起航，東吳證券

[7] 拐點將至：添加劑技術驅動電解液附加值提升卡波姆帶來日化盈利彈性，東方證券

[8] 江蘇國泰：六氟磷酸鋰中試正當時，捍衛電解液行業龍頭地位，南京證券

[9] 電解液戰爭，建約車評

[10] 十年對話｜專訪覃九三：新宙邦“棋局”，高工鋰電

[11] 李世江和他的“中國芯”，《中國退役軍人》雜志

[12] 動力電池產業七年興衰：150家公司消失，外資入侵，巨頭崛起，車東西

[13] 8年攻關打破外企壟斷,不再望“鋰”興嘆，新華社

[14] 新宙邦：新廠投產短期內影響業績，鳳凰網

本文來自微信公眾號 “遠川商業評論”（ID：ycsypl），作者：王磊，36氪經授權發布。