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編者按：談以太坊的文章很多，但是從投資的角度對其進行全面分析的不多。在這一點上，這篇文章把各方面對以太坊的討論文章做了很好的總結，并介紹了關鍵概念，最后給出了自己對以太坊的估值測算。本文來自編譯，篇幅關系，我們分六部分刊出，此為第三部分。

以太坊：增長的壟斷（一）

以太坊：增長的壟斷（二）

DeFi 、NFT 與 DAO

“以太坊的生態體系必須擴大，不能光是做自己買進賣出的代幣。” ——Vitalik 的又一條妙語。目前的情況是，大量的加密貨幣都掌握在那些交易者手上，純粹是為了零和投機以及貨幣間套利而交易代幣。按美元交易額計算，DeFi占到了生態體系價值的 99%?？墒?，從交易數來看，游戲占了 81%。同樣地，NFT 被指責是投機性的藝術泡沫，2021 年圍繞著加密貨幣的大部分媒體焦點都集中在這些看起來很怪異的數字化圖片上。

DeFi 、NFT、DAO，這些都是去中心化應用 ( dApps ) 的典型用例。DEFI這個生態體系由金融類dApp組成 ，NFT是上鏈的一連串代碼，可通過dApp被購買，出售，鑄造及擁有，DAO是通常由dApp管理，通過dApp操作與交互的組織 。

dApp本質上是一組智能合約，目前僅限于相對簡單的用例（更復雜的代碼與計算產生的高昂gas費的結構性結果）。

可以說這是分布式計算的關鍵限制：根據定義，由于這種狀態管理系統相對于集中式系統要出現在更多的地方，其計算成本更高是不可避免的。由于dApp在鏈上執行的每個操作（鑄造 NFT、交易、接口）都會產生 gas 費，所以計算成本會隨著代碼復雜度的提高呈指數增長。

這個問題在以太坊社區已是眾所周知的。最終，社區似乎選擇遵循了通過技術解決方案擴展的做法，針對去中心化、可編程性及互操作性來優化而不是降低費用。其根本原因是前者要么在基礎層面去做，要么就不存在。那費用高的問題怎么解決？通過供需機制改進技術第二層的構建塊并降低交易費用，讓它們變得像汽車的汽油一樣可以忽略不計。

加密貨幣愛好者會告訴你，DeFi有朝一日也許可以讓大家支付、匯款、買賣東西、申請貸款和抵押貸款、為初創企業眾籌，以及現有的金融系統所能做到的一切。NFT 理論上會讓所有認證上鏈。從數字化身份證、地契、國家文件、跨游戲數字商品和知識產權保護到安全基礎設施、數據存儲、供應鏈優化以及獨立社交媒體，加密貨幣仿佛能帶給我們香格里拉式的希望。盡管這一切皆有可能，但最好用客觀性對沖一下這種希望。

DeFi

去中心化金融（ DeFi ） 是一個尚在發展中的金融dApp生態體系，目標是用不依賴銀行等可信中介的金融系統來取代現有的金融系統。一個常見的加密貨幣模因認為，DeFi就是將金融系統的各個部分組合在一起的貨幣樂高積木（Money Legos）。

資料來源：Andrew W.

大概有 80% 的DeFi發生在以太坊區塊鏈上，而且用 ETH 作為儲備資產。其核心機制是用戶必須將 ETH 和其他資產鎖定在流動性池里面，這樣才能為這個生態體系提供流動性。如果想用一種代幣交換另一種代幣，你得把自己的ETH 放進池子里面，然后才能取出另一種代幣。因為這種交換的特權，他們需支付費用。收取的費用歸流動性提供者所有。

因為喜歡某個項目在做的事，并且希望在該項目的治理中有一些發言權（這些項目就是所謂的 DAO，DAO 由代幣持有者用類似上市公司和股東的方式進行管理），有時大家可能會想要一種 ETH 以外的代幣。有的時候，他們想要另一種代幣純粹是因為覺得可以到其他地方去交易來獲利。雖然這一切似乎很投機，但要記住的是，這跟大銀行處理債務和衍生品的一般方式很相似。

在DeFi 中鎖定某個東西跟質押你的 ETH 來保護以太坊協議不一樣。ETH 質押利率為DeFi提供了“無風險利率” 。DeFi 鎖定的 ETH越多，以太坊協議就越認識到對安全的需求（質押的價值/總價值之比），然后提高 ETH 質押利率。反之亦然。質押的ETH 越多，DeFi的流動性成本就越高，大家進而愿意支付更高的費用并提高流動性池的收益率。

Alden 和Pfeffer質疑以太坊協議的采用會不會導致 ETH 代幣升值。由于DeFi采用了 ETH（協議與/或資產），因此代幣（LP 或 ETH）的提供既是在鏈上進行交易的（會產生 gas 費），又會減少質押的 ETH（導致 ETH 質押利率上升）。其凈效應是增加對 ETH 的需求（除了增加費用以外），就像國債收益率上升會吸引投資者一樣。如果這些投資者從DeFi 撤出（不太可能，因為那里的收益率更好），那么協議的采用可能就不會導致 ETH 升值。如果它們是從外部加密貨幣拉過來的話，那 ETH 更有可能會升值，因為這種采用不是零和。

資料來源：David Hoffman

那么，DeFi提供的東西里面哪些是傳統世界所沒有的？

首先，這是無需許可的。從理論上來說，這意味著貝索斯跟開普敦的無家可歸者之間沒有區別。因為沒有 KYC（身份驗證）/AML（反洗錢），所以對誰可以參與是沒有限制的。在實踐上，這意味著你目前需要有可用的互聯網連接，有時間并愿意花一周或更長時間去熟悉各種風險、平臺與項目，而且你要有足夠的資金，以免幾次交換嘗試不會花光你一生的積蓄。這對發達世界有利，但對于“無銀行賬戶”來說仍然是進行時。

理論上自我托管和控制也可分散系統性故障的影響（像2008年 或 LTCM 那種崩盤）。“不掌握私鑰，就不是你的幣。（Not your keys, not your coins）”這句話在加密貨幣圈廣為人知，但實際上，非加密原生的家伙里面沒多少人愿意考慮托管。比如說，他們寧愿把錢存進朋友說的安全的銀行。加密貨幣要想進入主流，需要擺脫“我們會被黑掉，確保自己照顧好自己”的恥辱，提供更好的用戶體驗，讓非托管技術（用戶完全控制自己的錢包和數字資產）站穩腳跟。

第三，可互操作性。雖然我媽媽也許不愿意，但我卻敢把自己的 ETH質押到Lido上面，把我的stETH鎖定到 Curve 流動性池里面，然后把我的流動性代幣（讓我收回自己的stETH的東西）當作MakerDAO 的抵押品，然后到Axie Infinity（一款上鏈的游戲，玩了可以得AXS）上面買點動物。而AXS 可以兌換 ETH。這個循環又開始了。

如果你覺得這一切很瘋狂的話，那你并不孤單。從目前來看，這種互操作性看起來有點像個噱頭，像龐氏騙局，但這種開放平臺能帶來什么樣的創新并不需要你太多的想象力。

DeFi 本質上收益也更高。目前的說法是“早期采用者才有高收益”。雖然藍籌代幣兩位數的高收益不太可能可持續，但用戶不應被傳統金融的非加密貨幣收益所束縛，因為傳統金融得填補遺留成本和尋租。無需許可和互操作性的結合意味著新的商業模式、金融產品和工作方式可能會有若干的機會。

資料來源：VanEck

就像 Hydra 以及類似AWS但用亞馬遜股票支付的類比所展現那樣，DeFi還具有高度的反脆弱性，而且激勵更為一致。最近幾個月，穩定幣（支持更多現實世界的接口）在監管方面已經取得進展，并正在推動采用。最后，這個生態體系正在涌入資金與人才，開發者跟用戶也是動力十足，最近幾個季度風投也在激增。

資料來源：VanEck

從經濟上講，現金過剩意味著分配給該行業的增量資本的投資回報率低于替代品。本文要討論的不是任何特定項目的資金分配問題——很多加密貨幣初創企業的估值都很高。但是，由于大部分價值都是在協議這一級捕獲的，而且由于DeFi給增長留出的runway很長，以太坊仍然是對該行業指數化的一個投資回報率很高的賭注。

當前對DeFi的擔憂有兩個原因，一是現實世界的用例有限，二是很多dApp都是中心化的（很諷刺吧？）。很多dApp都要依賴第三方的節點聚合器（如Infura），后者往往又要通過 AWS 等現有的云服務器才能跑這些節點。這是因為維系一個交易節點所要消耗的時間、金錢和存儲成本對于小型開發者來說可能太高了。這些阻塞點是生態體系的漏洞。

說到實際用例，目前的主要用例是yield-farming（加密貨幣投資者將資金投入到不同DeFi協議中來賺取最大回報）與規避 KYC。在現實世界的其他用例（如保險、抵押貸款、穩定存款、無抵押貸款等）應該會慢慢出現。比不過，里面很多都需要某種形式的數字身份（如 DID），并且可能需要跟現有的法律體系同步。與此同時，改進新用戶引導流程的用戶體驗以及針對代碼錯誤與管理員密鑰丟失開發解決方案也會很有幫助。

NFT 與 DAO

非同質化代幣 (NFT) 是將數字資產代幣化到區塊鏈上——從而讓以前可復制的東西變得稀缺。如果DeFi是貨幣的樂高積木的話，那 NFT 就是媒體的樂高積木。當前的大部分用例都是游戲內物品和數字藝術，但有很多初創企業正在把注意力聚焦到所有權證書和 ID 等合法物品的代幣化上。從法律上來說，NFT 充其量只是一個灰色地帶——一個人真的可以擁有某個歷史事件的快照嗎？然而，隨著元宇宙以及創作者經濟等概念的在搜索趨勢上日趨火爆，法律可能很快就會迎頭趕上。

在過去一年的時間里，NFT 的采用率出現了猛增。撇開未來的投機用例不談，現在 NFT 為創作者從根本上提供了更好的經濟效益。在 2008 年的那篇經典的《一千位真正的粉絲》（A Thousand True Fans）里，凱文·凱利講述了為什么互聯網會為創作者改變格局：互聯網可以讓他們在自己的粉絲群里面找到最忠實的一批粉絲，進行貨幣化并跟他們建立聯系，而用不著吸引所有的受眾——因為當中的很多人其實只有一點點興趣。雖然凱利的部分愿景是在社交媒體以及Instagram名人身上得以實現，但貨幣化一般都只是靠笨拙的廣告，贊助效率低下。NFT 在創作者領域之所以如此火爆，原因之一是因為 NFT 讓創作者可以專注于肥尾。

資料來源：Taylor Pearson

雖然數字資產一般都可下載，但這并不會損害 NFT 的價值。就以照片為例吧：就像模因之所以成為模因只是因為很多人都知道它一樣，知道原創的人越多，你的所有權就越有價值。跟音樂行業的樂趣來自聽歌不同，藝術的大部分樂趣來自擁有。NFT目前正是因為擁有這種樂趣以及可以轉售的能力。比方說，在藝術界，起源這個概念——也就是驗證藝術品的真實性、起源和歷史——是藝術市場成本高昂且必不可少的一部分。有了NFT的話，整個過程都是自動化的且不會出錯。

雖然很多NFT 的創作者和購買者都是加密貨幣原生的，但像Momint這樣的公司正在讓創作者不需要了解后端就能鑄造、購買和展示 NFT。這是讓 NFT 進入主流的關鍵一步。此處的重點是良好的用戶體驗、免費以及通過非加密貨幣網紅和名人吸引更廣泛的粉絲群。

NFT 還有兩個好處：一是支持細顆粒度的定價，而且（跟DeFi一樣 ）干掉了中介與傳統分銷商的尋租行為，這往往會此生大量的遺留成本。其結果是留給創作者的錢更多了，粉絲掌握的所有權更多了。創作者可以獨立給 NFT 定價，用不同的價格和不同的媒介銷售原版、限量版以及其他的副本。他們可能不再需要贊助，或者依賴類似 Patreon這樣的支持，從而打開了新的商業模式的可能性。其中一種模式是銷售NFT產生的版稅，按照未來銷售或類似 NFT 衍生銷售的百分比來計算。

資料來源：Chris Dixon

那 DAO 呢？這個東西就有點復雜了——基本上，DAO 是由算法控制的，聚在一起以實現特定目標或目標集的利益相關者群體。組織的規則在區塊鏈上設定，智能合約管理著從整個組織的資金流動到分配給利益相關者或流程的任務的一切，具體要取決于 DAO 的結構。

跟傳統組織相比，DAO 的附加價值在于它的透明度、可訪問性以及在很多情況下的自動化決策。由于區塊鏈上的管理規則是透明的，人人都可以瀏覽任務以及對任務的獎勵，檢查財務狀況并了解相關激勵措施。由于 DAO 往往是全球性的，所以跟現有組織相比，DAO不受邊境管制的限制，進入門檻比較低，轉換成本也很低。如果一個 DAO 不能滿足成員的需求，或者發展得太慢，成員可以迅速解散并組建/加入其他組織。最后，由于DAO本質上是基于規則的，所以是朝著AI 驅動型組織邁出的一步。當然，這是好事還是壞事還有爭議，但直接的好處是硬編碼的公正性。

來源：Linda Xie

加密貨幣炒作得太厲害，很多說客試圖讓讓你相信這是一種“包治百病”的資產。但其實它甚至根本就不是單一資產。我預計，以太坊，比特幣等的定義會慢慢分離，發展出各自的用例。定義范圍會縮小，用例會出現，支撐炒作的技術會脫穎而出。在此之前，希望對區塊鏈在現實世界當中的應用的檢視能被證明是有用的。在此過程中，以太坊平臺上的三項領先技術是DeFi 、NFT 與 DAO。這三者的采用都在增多，而且都建立在一個會不斷突破自身很能力極限的平臺上——如果這種采用繼續下去的話。

譯者：boxi