頭禿后你會如何抉擇?戴帽子?還是選擇剃光頭?亦或是戴假發?

可喜的是，現在的年輕人在這一問題上又多了一個可選項——植發。這一方面在于植發技術的進步，另一方面也與年輕人對自身形象重視程度的提升有關。

企查查數據顯示，全國范圍內現存植發相關企業超1100家，從注冊量上來看，近5年間植發企業年均注冊量已突破159家，今年前11個月共新增105家，同比增長11%。

剛剛過去的12月，當前國內上千家植發相關企業中，誕生了首家上市公司。隨著一聲鐘響，雍禾醫療集團(以下簡稱“雍禾”或“雍禾植發”)于2020年12月13日正式在港交所掛牌，“中國植發第一股”就此誕生。

雍禾醫療的成功上市，于植發行業的意義重大。一是證明了植發行業或許存在的廣闊市場空間和前景，二是為該賽道的其他企業提供了一條可供借鑒的成功路徑。

以上市不久的雍禾醫療作為參照物，對于當前的植發行業以及參與其中的企業，我們該以怎樣的視角去看待呢?

01. 張玉構建信任“雙循環”

雍禾醫療故事的開篇，與雍和宮緊密相關。

2005年，張玉在雍和宮附近的雍和家園小區租下一戶三居室作為門面，這里成為雍禾植發故事的起點，也是張玉創業之路的開篇。

據弗若斯特沙利文的資料，截至最后實際可行日期，雍禾已建立一支由1233人組成的行業專業醫療團隊，其中包括246名注冊醫生及919名護士。目前，雍禾醫療在全國52個城市經營53家醫療機構，覆蓋一二線城市以及低線城市。

從一家小門店，鋪展至全國五十余座城市，張玉用了十余年時間。在這期間，張玉的哪些決策直接或間接地影響著雍禾醫療的崛起呢?

時間回到2006年，敢躺在植發手術臺上的，或許是真正的勇士。技術上，當時國內植發大多使用的是“FUT植發術”，做法是先從后腦割頭皮，再取毛囊、縫頭皮，運氣好的留道疤，運氣糟的會傷到腦神經、落下后遺癥。而在同期的大洋彼岸的美國，植發行業已經在采用更為先進的FUE技術，即采用微型鉆孔器提取毛囊，不開刀、不傷腦、痛感低、愈合快。

身處國內如何獲得并掌握FUE技術，是張玉在當時面臨的難題，一位顧客的出現給了張玉以希望。

據可查詢到的資料顯示，一位當時在美留學的學生乘暑假回國間隙到雍禾門店求醫，張玉了解后，知道這似乎是一個可能的機會。在向其表達意向后，張玉陸續將幾十萬現金托付給他，該留學生利用各種關系渠道，從美國獲取了一批寶貴的FUE醫療器械和技術資料。

這無疑是一個非常冒險的舉動。對于當年的大膽舉動，張玉多年后這樣解釋道：“發友愿到雍禾來，就是選擇了相信我們，托付了身家性命。所以，我們更信任我們的發友。”

在相關器械和資料到了手，雍禾的醫生們照葫蘆畫瓢，但操作起來卻“沒感覺”。為了讓醫生找感覺，張玉親自剃光頭，拿自己搞“活體試驗”。雍禾人反反復復試驗了大半年，終于掌握了FUE植發術。

出于對發友的信任，讓雍禾掌握了當時國內最為先進的植發技術，而也正是憑借著FUE技術優勢，雍禾在國內的植發行業逐漸“冒出了頭”，開始躋身行業頭部陣營，并在一定程度上掌控制定行業規則的權力。

2010年，雍禾自主研發了FUE-APL1.0無痕植發技術，并獲得了國際化ISO認證，達成了中國植發技術與國際的接軌;2014年5月，雍禾植發在京對外正式公布保障脫發患者手術權益的“五項承諾”協議，即《全國聯保協議書》《手術預約金保障協議書》《醫師親診手術協議書》《毛囊成活率保障協議書》和《術前術后收費承諾協議書》，植發手術收費公開透明，在植發行業屬于首次提出。

從信任發友，再到被發友信任，雍禾完成了信任的“雙循環”。從一家小門店到港交所敲鑼，雍禾以及所在的植發賽道，又是如何取得投資者和市場信任的呢?

02. “押注”植發行業的底層邏輯

從2021年6月向港交所遞交招股書，到11月通過港交所聆訊，再到12月中旬順利敲鐘上市，雍禾醫療沖擊國內“植發第一股”的過程，始終牽動著市場的緊張神經。

本次雍禾醫療的上市引入了10位重磅基石投資者，包括NCC Fund(NCC Capital)、清池資本、Hudson Bay、禮來亞洲、易方達、WT Capital、Enreal and Forreal Funds、常春藤、Athos Capital及York Asian Opportunities。

另據《投資界》消息，雍禾醫療登陸港交所當日，憑借著高達160倍的認購，成為了2021年尾最熱新股。集聚重磅投資者，上市后引發認購狂熱，投資雍禾醫療背后的邏輯究竟是什么?

iiMedia Research(艾媒咨詢)此前發布的數據，2020年我國植發行業市場規模已經突破200億元，而在2016年時，這一數據還僅為57億元，行業在過去5年的年增長率約為30%-40%。預計到2025年，國內植發行業的市場規模將突破400億元。

植發行業快速增長背后的動因，在于日益擴大的用戶需求。國家衛健委發布的相關數據顯示，中國有超過2.5億人正在飽受脫發的困擾，平均每6人中就有1人脫發，其中男性約1.63億，女性約0.88億。脫發也呈現出年輕化趨勢，26-30歲是脫發的“高發”年齡。

被脫發困擾的人群中有多大比例的人會選擇植發?這是撐起植發行業規模和雍禾醫療市值的關鍵。相關數據顯示，中國有植發需求的人群平均年齡為34歲，80后人群中有39%有植發需求，90后中植發需求比例也達到36%。

從上述數據不難看出，當前的植發行業的確是一片有“利”可圖的市場，在近幾年該行業持續且高速的擴張態勢之下，迫切需要一個切口釋放需求，而雍禾醫療作為國內植發行業首家上市的企業，則充當了這個切口。這背后還存在一個疑問，脫發問題是一直存在的，誠然現今社會快節奏、強壓力的生活方式在一定程度上加劇了脫發問題的嚴重性，但為何植發行業偏偏在近幾年開始飛速發展?

安全性更佳的技術是一個層面，更重要的是植發已漸漸從“普通需求”上升至“剛需”。植發變成了一種顏值經濟。在當前審美標準的裹挾下，脫發成了年輕人普遍在意的容貌焦慮之一。這也促成了脫發困擾者對植發手術的態度轉變。

一位在植發行業深耕多年的醫師向《螳螂觀察》表示，“十年前我做植發的時候，遇到的脫發患者也有很多年輕的小伙子，聽到植發價格后，很多人當即表示不想做了，就剃個光頭、帶個帽子也可以過日子。現在遇到年輕的脫發者，聽到價格后雖然也覺得很貴，但是很多人開始考慮貸款、分期或者借錢做植發手術，很少有人因為價格就完全拒絕，這兩種對植發的態度我是感受很深刻的”。

脫發者在近十年內對植發手術態度的改變，也直接反映在雍禾醫療的手術量上。“2013年雍禾全國一年所做的植發手術臺數是900多臺，2020年則做了48000多臺，短短七年的時間手術量翻了幾十番。”雍禾醫療總裁張玉表示。

與消費需求所帶動手術量的迅猛增長相對應的，是雍禾醫療在行業市場地位的抬升，這構成了投資者押注雍禾醫療的底層邏輯。上市前公布的招股書顯示，2020年雍禾醫療植發醫療服務產生的收入，超過了行業第二名和第三名的總和。

有漲必有落，這是任何一個行業和一家企業無法逃脫的市場規律。在市場對植發行業以及“植發第一股”雍禾醫療一片看漲聲之中，又存在哪些“隱秘的角落”呢?又或者說我們該如何理性地看待?

03. 看空or看多?

正如同患者對于植發手術的接受程度隨時間推移而變高，資本市場對于植發行業的“下注”，也存在一個積累過程。

除去已成功上市的雍禾醫療，國內另一植發巨頭碧蓮盛，于2018年1月完成5億元戰略融資，由華蓋資本旗下華蓋醫療健康基金牽頭組成的投資聯合體投資，但據可公開查詢的數據，目前仍未有機構對其追加投資。

大麥微針植發(前稱“科發源微針植發”，以下簡稱“大麥微針”)創始人李興東曾對外表示：“未來5年看不到植發行業天花板”。2019年時，大麥微針表示正在與紅杉資本謀求合作，但《螳螂財經》通過查閱公開資料發現，目前大麥微針尚未獲得投資機構的融資。

規模已超200億的植發行業僅跑出了一家上市公司，而對于其他幾家植發行業的“大戶”，投資機構則顯得異常謹慎，這究竟是何原因所致?

從雍禾醫療或許可以管中窺豹。從數據看，雍禾醫療的毛利率并不低。招股書披露，公司的綜合毛利率常年保持在70%以上，植發類產品服務的平均毛利率高達74.38%。但刨除各項運營成本后，其凈利水平顯得尤為“薄弱”。

2018-2020年雍禾醫療的年利潤分別為5350萬元、3562萬元、1.63億元，對應的凈利率分別為5.72%、2.91%、9.97%。而醫美行業的平均凈利率為10%-15%，“植發第一股”凈利水平尚且如此，遑論該賽道其他企業。造成凈利率低下的根本原因是營銷成本的高企。同期雍禾醫療銷售及營銷開支占營收比重分別為49.6%、53.1%、47.6%。

由此可見，植發本質是個重營銷生意。營銷投入大，高價低頻的生意模式又注定了消費者難以多次復購，導致凈利率不高。

企業需要營銷是一個既定事實，但以雍禾醫療為首的植發行業為何要在營銷成本上投入甚多?一個可能的解釋是行業的需要。

當前雍禾醫療在植發行業的市場占有率約為10%，與其凈利水平一樣，這一比例同樣算不上高。實際上，植發行業的經營者大多以個體門店形式存在。天眼查數據顯示，我國目前擁有近2.8萬家植發養發相關企業，當中的84%是分散在全國各地的個體工商戶。而像雍禾醫療一樣已經擁有一定規模的植發養發企業，也只有新生植發、碧蓮盛、大麥植發等。

因為實際的市占率較低，因而為了擴大知名度和規模經營的需要，頭部企業需要砸重金買宣傳。而營銷投入未來還需多大，投入的臨界點何時到達，至少從目前來看仍是未知數，這或許也是投資機構對植發行業的押注較為謹慎的原因所在。但可以肯定的一點是，雍禾醫療的上市，將逐步提高行業頭部企業的市場集中度，壓縮個體植發門店的生存空間。

此外，政策的不確定性或許也是投資植發企業一個需要重要考量因素。6月，國家衛健委等8部委發布《打擊非法醫療美容服務專項整治工作方案》;8月，國家市場監督管理總局發布《醫療美容廣告執法指南(指導意見稿)》;9月1日，藥監局再次發布消息，提醒經營企業和使用單位要從合法渠道購進依法取得注冊證或者備案憑證的醫療器械。

從行業類別上看，植發服務屬于醫美大賽道，而由于此前醫美行業的種種亂象，醫美賽道目前正處于強監管的狀態下。相對于注射類、射線類微創醫療項目，植發大多以手術方式進行，因而監管標準要更為嚴格。

不可否認，植發行業在整體規模上呈現出“蒸蒸日上”的景象，而細究來看，也存在不少的問題。該賽道未來能否跑出第二、第三家上市企業，綜上所言，《螳螂觀察》認為至少從目前來看形勢尚不明朗。