北京時間3月3日港股盤后，嗶哩嗶哩2021財年四季度財報如約而至。總營收、月/日活用戶規(guī)模、平均付費用戶數(shù)、毛利潤悉數(shù)錄得同比正增長，董事長兼CEO陳睿向股東大派定心丸，直言“在視頻化的浪潮下，我們的增長勢頭仍然強(qiáng)勁”。

但對于這一份成績單，資本市場并不買賬。

財報公布后，B站美股股價周四收跌近8%，刷新年內(nèi)新低；周五港股時段B站也是低開低走，收跌逾12%，創(chuàng)近兩年新低。

B站股價持續(xù)下挫少不了大盤走低的影響，畢竟恒指周五收跌2.5%同樣刷新近兩年新低，周四美股三大指數(shù)也悉數(shù)下挫，納指跌逾1%。但財報里傳遞出的種種不利信號，可不會被投資者忽略。

春節(jié)期間員工猝死事件已經(jīng)給B站蒙上了一層厚厚的陰影，如今的股價表現(xiàn)則給投資者帶來又一記暴擊。面對直播業(yè)務(wù)的天花板，游戲業(yè)務(wù)的增長瓶頸，越來越殘酷的競爭環(huán)境以及不絕于耳的爭議、質(zhì)疑，B站肩頭的擔(dān)子變得愈發(fā)沉重。

凈虧損放大一倍有余，直播真的喂不飽B站

股價跌跌不休，B站四季度財報究竟有多糟糕？

在價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看來，最主要的問題有三個：虧損放大、主營業(yè)務(wù)增長放緩以及成本支出的上升。

問題一：連虧七年，凈虧損進(jìn)一步放大

數(shù)據(jù)顯示，B站四季度營收為57.8億元，同比增長51%；全年總營收為193.8億，同比增長62%。乍一看，B站營收增長速度并不差。但只要把時間軸拉長就會發(fā)現(xiàn)，其營收同比增速對比前幾個季度和2020年同期，已經(jīng)出現(xiàn)明顯退步。

數(shù)據(jù)顯示，去年前三個季度B站營收分別錄得39.01億、44.95億和52.07億，對應(yīng)的同比增速則分別為68%、72%和61%；2020年四季度的營收的同比增速則為38.4億和91%。

營收同比增速從巔峰時期的91%跌至50%左右，下滑近三成，絕對是一個令人擔(dān)憂的信號。

更重要的是，B站目前并沒有擺脫虧損泥淖。在此背景下，營收增速的下滑無疑會進(jìn)一步拖慢其扭虧為盈的步伐。

四季度，B站出現(xiàn)了20.95億的凈虧損，距離扭虧為盈依然非常遙遠(yuǎn)。把統(tǒng)計周期拉長的話，B站更是連續(xù)七年錄得虧損。數(shù)據(jù)顯示，2015年至2021年，B站年度凈虧損額分別為3.74億、9.12億、1.83億、5.65億、13億、31.12億和68.09億。

在價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看來，去年全年凈虧損同比放大超一倍，是B站這兩天股價持續(xù)下挫的最直接原因。而且從變化曲線可以清楚看到，自從上市以來B站的凈虧損以非常夸張的速度不斷放大，成本支出的上升以及營收結(jié)構(gòu)的變化是主要原因。

對于現(xiàn)在的B站而言，游戲以及直播這兩大營收支柱增速的下滑，還有用戶規(guī)模擴(kuò)大帶來的成本支出壓力，成為壓在其身上的兩塊大石。

問題二：直播、游戲紛紛撞上天花板

在B站當(dāng)前的營收結(jié)構(gòu)中，對比此前幾年有一個明顯的變化：以直播和付費會員為核心的增值服務(wù)崛起，取代游戲業(yè)務(wù)成為最主要的營收來源。

數(shù)據(jù)顯示，四季度B站增值服務(wù)營收為18.9億，占比33%，游戲業(yè)務(wù)營收和占比則分別為15.9億和28%。從占比來看，B站的營收結(jié)構(gòu)其實很健康：兩個主力業(yè)務(wù)合計占比超過50%，既能發(fā)揮頂梁柱的作用又不至于一家獨大，沒有把雞蛋全放在一個籃子上。

但在健康的結(jié)構(gòu)之外，問題也非常突出。

直播和游戲這兩塊主營業(yè)務(wù)的增長狀況并不令人滿意——最直接的證據(jù)就是同比增速大幅放緩。

數(shù)據(jù)顯示，四季度B站增值服務(wù)和游戲業(yè)務(wù)營收同比分別增長52%和15%，去年同期則為118%和30%，增速紛紛腰斬。其中，游戲業(yè)務(wù)的營收同比增速更是跌至歷史谷底。

過去一個季度增值服務(wù)能反超游戲業(yè)務(wù)成為B站的頭號營收支柱，某種程度上也是“得益于”后者的過分拉胯。從增長曲線看，去年前三個季度B站游戲業(yè)務(wù)同比增速最高的是三季度的9%，一季度和二季度同比幾無增長，整體增長已經(jīng)非常低迷。

事實上，增值服務(wù)營收增速在四季度也已經(jīng)出現(xiàn)明顯退步——其增速在前三個季度均保持在90%左右，遠(yuǎn)超四季度。在此情況下仍能反超游戲成為第一營收點，對B站來說也不知是喜是憂。

問題三：成本急速攀升

正如前文所說，營收雖已降速，B站的成本卻沒有下降。數(shù)據(jù)顯示，其四季度營業(yè)成本為46.83億，同比激增62%。其中，銷售及營銷開支依然占據(jù)絕對大頭，達(dá)到17.61億，同比增長73%。

值得一提的是，B站在財報中表示，四季度營銷支出主要花在了游戲業(yè)務(wù)的推廣上。再聯(lián)系到上文提及的游戲業(yè)務(wù)營收情況就可以發(fā)現(xiàn)，B站為游戲燒的錢并沒有發(fā)揮應(yīng)有的價值。

價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）就認(rèn)為，目前B站游戲業(yè)務(wù)的營收主要還是靠獨家代理游戲拉動，如《碧藍(lán)航線》等。而溢利空間更大、更有機(jī)會打響B(tài)站游戲IP知名度的自主研發(fā)游戲，還沒有太大起色。

有鑒于此，通過燒錢營銷為游戲業(yè)務(wù)造勢，對于當(dāng)前的B站來說肯定不是一個好主意。

那么面對上述種種煩惱、問題，B站該如何殺出一條血路？

或許首先需要搞清楚自己的優(yōu)勢。

對比優(yōu)愛騰芒，用戶是B站最大的財富

在四季度的財報中，除了前面提到的幾個主要問題，B站還有一個不可忽視的亮點：用戶規(guī)模持續(xù)增長。

數(shù)據(jù)顯示，B站四季度MAU為2.72億，同比增長35%，目標(biāo)是在2023年突破4億。而在B站的現(xiàn)有用戶中，年輕人還是絕對主力。官方數(shù)據(jù)顯示，截止去年5月份，B站用戶平均年齡為22.8歲，86%的用戶年齡在35歲以下，約一半用戶集中于一二線城市。

此外，和優(yōu)愛騰芒四大長視頻流媒體平臺，以及如今風(fēng)頭最盛的抖音、快手等短視頻平臺相比，B站用戶黏性也毫不遜色。

嗶哩嗶哩公共政策研究院負(fù)責(zé)人谷雨曾在去年上半年的中國網(wǎng)絡(luò)表演（直播與短視頻）行業(yè)峰會上透露，B站月活躍用戶日均使用時長為82分鐘，新用戶留存率達(dá)到80%。

橫向?qū)Ρ龋鶕?jù)QuestMobile統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，除了B站之外，國內(nèi)月人均單日使用時長在80分鐘以上的APP只有三款：微信、抖音和快手，優(yōu)愛騰芒全都排在B站之后。

而在用戶留存率上，抖快雙雄都要給B站寫一個服字。根據(jù)MobTech研究院的報告，抖快等短視頻平臺的用戶有典型的高流動性特質(zhì)——即新裝APP用戶數(shù)和卸載數(shù)雙高。數(shù)據(jù)顯示，2020年抖音的用戶留存率就降至60%左右，隨后保持相對穩(wěn)定，快手的情況也類似。

當(dāng)然，針對近年來持續(xù)爆發(fā)的短視頻市場，B站也在去年推出了Storymode進(jìn)行針對性布局。數(shù)據(jù)顯示，在去年全面上線以來，Storymode在B站用戶中的滲透率已經(jīng)超過20%，日活規(guī)模正在不斷增長。

年輕、高黏性、身處一二線城市還意味著高消費能力，在價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看來，B站這兩億多用戶群資源相當(dāng)優(yōu)質(zhì)，也是其最寶貴的財富。

而從用戶規(guī)模的增長曲線看，B站過去幾年執(zhí)著于破圈，主動邁出二次元舒適圈的策略是至關(guān)重要，且無比正確的。

一方面，二次元用戶資源正在枯竭，B站繼續(xù)局限于這個小圈子內(nèi)絕非長久之計。艾瑞咨詢統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，2015-2019年是中國反二次元用戶的爆發(fā)期，其同比增長率在2016年達(dá)到23.3%的歷史巔峰，此后每況愈下。到2020年之后，二次元用戶規(guī)模增速已經(jīng)跌至個位數(shù)，挖掘空間相當(dāng)有限。

（圖片來自艾瑞咨詢）

另一方面，以優(yōu)愛騰芒為首的長視頻流媒體平臺多年來飽受廣告過多、付費會員體系不合理、內(nèi)容質(zhì)量堪憂等諸多質(zhì)疑。B站則正好具備差異化優(yōu)勢，成為更多非二次元用戶的避風(fēng)港。

而B站招攬新用戶的方法也很簡單：一邊砸錢買版權(quán)，一邊提高自制內(nèi)容比例，豐富自己的內(nèi)容生態(tài)。

價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）認(rèn)為，2019年可以看作B站內(nèi)容營銷策略轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵一年。標(biāo)志性的事件，就是狠砸8億買下LOL全球總決賽S10-S12的三年獨播版權(quán)。

拿下LOL獨播版權(quán)，B站大步邁出二次元向電競行業(yè)滲透，實現(xiàn)破圈第一步，但絕不是最后一步。在隨后的日子里，科技、生活、泛知識等領(lǐng)域的up主也得到B站的大量流量、資源扶持，成功推動整個內(nèi)容生態(tài)的升級。

數(shù)據(jù)顯示，截止2020年三季度B站生活區(qū)、娛樂區(qū)和游戲區(qū)投稿數(shù)量并駕齊驅(qū)成三足鼎立之勢，影視、科技和音樂區(qū)增速最為迅猛，B站已經(jīng)基本完成了從二次元向泛娛樂平臺的轉(zhuǎn)型。

現(xiàn)在B站需要做的，就是想想怎樣將這群優(yōu)質(zhì)用戶的價值最大化，打通商業(yè)化閉環(huán)。

未來的發(fā)力方向：游戲、動漫、電商還是廣告？

正如前文所說，直播業(yè)務(wù)撞上天花板、增速明顯放緩，那么B站接下來該往哪個方向發(fā)展？是再次將游戲業(yè)務(wù)推向中心？亦或者是重拾動漫初心？還是發(fā)力電商、廣告等業(yè)務(wù)？

在價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看來，這不是一道單選題：游戲、動漫、廣告和電商的發(fā)展機(jī)遇都不容忽視，B站現(xiàn)在更應(yīng)該多管齊下。

游戲：亟需補(bǔ)強(qiáng)自研短板

對于B站游戲業(yè)務(wù)來說，自研能力不足、缺乏出圈爆款是當(dāng)前最大困擾。

眾所周知，自研游戲的利潤比代理、聯(lián)合運營游戲要高出一大截：DataVision統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，獨家代理和聯(lián)運平臺游戲業(yè)務(wù)收入分別為自研游戲的70%-80%和30%-50%。

此外，根據(jù)B站內(nèi)部組織架構(gòu)，目前其主站直播、內(nèi)容開發(fā)等業(yè)務(wù)和游戲發(fā)行業(yè)務(wù)分屬兩條獨立業(yè)務(wù)線，彼此聯(lián)系較少，不利于內(nèi)容資源整合——尤其會放大B站游戲運營能力薄弱的缺點。

但好在，和直播、廣告相比，國內(nèi)的游戲業(yè)務(wù)增長前景要大得多，游戲基因濃厚的B站也還有很大的想象空間。

CNNIC的報告就指出，自2019年以來，二次元、女性向等品類游戲不斷發(fā)力，成為國內(nèi)游戲市場的增長引擎。截止2020年底，國內(nèi)游戲用戶規(guī)模突破5.16億，市場規(guī)模達(dá)到2786.9億，同比增速實現(xiàn)大幅反彈。

而二次元，恰好是B站的強(qiáng)項。抓住二次元游戲風(fēng)口、夯實自研實力，是B站游戲業(yè)務(wù)的突圍希望。

B站自然也注意到這個趨勢。根據(jù)CEO陳睿的說法，B站目前已經(jīng)建立了超過1000人的自研游戲團(tuán)隊，且有多個項目正在并行研發(fā)中，預(yù)計今明兩年會陸續(xù)上線。

在巔峰時期，游戲一度占據(jù)B站近八成營收，這一幕未來自然很難重現(xiàn)。但對于仍有較大增長潛力的游戲市場，相信B站也不會輕易放過。

電商：內(nèi)容是最大優(yōu)勢

數(shù)據(jù)顯示，四季度B站電商及其他業(yè)務(wù)營收10億元，主要來自電商平臺產(chǎn)品銷售利潤。而根據(jù)新浪科技等媒體此前的爆料，有內(nèi)部人士透露盲盒產(chǎn)品魔力賞占據(jù)B站電商業(yè)務(wù)近八成營收，是當(dāng)前最成功的的電商業(yè)務(wù)。

但過去這段時間，B站的魔力賞遭遇了越來越多的爭議：此前推出的回收功能被質(zhì)疑薅老用戶羊毛；抽中盲盒的概率不透明；從超神款到普通款，不同盲盒的商品價值相差太大……

價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）認(rèn)為，盲盒經(jīng)濟(jì)近年來大火，B站想搭上這班順風(fēng)車也是無可厚非。但泡泡瑪特股價、市值大幅下挫已經(jīng)說明，盲盒經(jīng)濟(jì)的泡沫很大，未必能支撐起B(yǎng)站電商業(yè)務(wù)的長遠(yuǎn)發(fā)展。

事實上，B站更應(yīng)該發(fā)力的方向是內(nèi)容電商——畢竟其擁有海量優(yōu)質(zhì)內(nèi)容生產(chǎn)者。

此前，B站雖然有布局直播帶貨和自營電商等領(lǐng)域，但自營商品品類不足、SKU少是一個不可忽視的問題。很明顯，B站不缺優(yōu)質(zhì)內(nèi)容和帶貨人才，在電商人-貨-場這條產(chǎn)業(yè)鏈上需要補(bǔ)強(qiáng)的后兩個環(huán)節(jié)。

對于當(dāng)前狀況，B站也有針對性布局。獵云網(wǎng)統(tǒng)計的數(shù)據(jù)就顯示，B站去年大規(guī)模投資電商、新消費相關(guān)的初創(chuàng)企業(yè)，包括粉紅漢堡、鷹集咖啡、涵意電商等，這也是其繼續(xù)發(fā)力電商業(yè)務(wù)的信號。

動漫：出海求增長

對比半路出家的電商業(yè)務(wù)，B站對于動漫業(yè)務(wù)可謂輕車熟路。

在過去一年，B站動漫業(yè)務(wù)基本上遵循一條發(fā)展原則：通過投資增強(qiáng)開發(fā)能力，隨后往海外市場擴(kuò)張。

今年年初，B站參與了《三體》、《靈籠》等大熱國漫出品方藝畫開天的數(shù)億元最新融資，股東名單里還有快看漫畫和天圖投資等熟悉的面孔。而藝畫開天不過是B站動漫企業(yè)投資版圖中的滄海一粟：自2020年以來，B站先后向繪夢動畫、有妖氣等數(shù)十家在業(yè)內(nèi)享受盛譽(yù)的動漫企業(yè)拋出橄欖枝。

而在通過兼收并蓄夯實創(chuàng)作實力之后，B站也在去年加緊推動動漫出海計劃。

根據(jù)APP Growing統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，截止今年1月12日當(dāng)周，B站海外版Bilibili Comics在全球圖書與參考類APP的推廣素材量排名第二，推廣力度可見一斑。

價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）查閱的信息顯示，自從去年5月上線以來，動漫就成為了Bilibili Comics開拓海外市場的最強(qiáng)法寶。在東南亞市場，《進(jìn)化之刃》和《人匠》分別入圍印尼語和中文區(qū)動漫熱門榜Top 5，《天官賜福》、《凡人修仙傳》等作品也都收獲了大量海外用戶的追捧。

進(jìn)軍海外動漫市場，B站無疑已經(jīng)占得先機(jī)。

廣告：“花火”是隱藏武器

在四季度財報中，B站四大業(yè)務(wù)板塊增速最快的是廣告。數(shù)據(jù)顯示，B站四季度廣告業(yè)務(wù)營收為15.87億，全年營收45.2億。雖然營收規(guī)模仍不及增值服務(wù)，但四季度120%、全年145%的同比增速可謂鶴立雞群。

事實上，B站過去在商業(yè)化開發(fā)上一直非常克制，既沒有引入強(qiáng)制性貼片廣告，效果廣告的Ad-load也控制在5%左右。在如此克制的策略下依然能獲得這么高的增長速度，可見廣告商對B站流量、用戶質(zhì)量的認(rèn)可。

而過去幾年，B站其實一直都在積極探索更好地打廣告的方法：包括通過內(nèi)容植入廣告，先后打造“最美的夜跨年晚會”、“畢業(yè)歌會”等晚會IP。對比優(yōu)愛騰芒等長視頻平臺簡單粗暴的硬性植入廣告、片頭廣告甚至視頻播放中段植入小劇場廣告，B站的廣告植入盡可能做到不打攪用戶，盡量不損害用戶體驗，這也是B站坊間口碑始終堅挺的重要原因。

數(shù)據(jù)顯示，截止四季度，游戲、電商、數(shù)碼3C、食品飲料和汽車是B站前五大廣告主。在今后的發(fā)展中，價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）認(rèn)為，B站如果想要進(jìn)一步擴(kuò)大廣告營收規(guī)模，還需要探索更多樣化的廣告投放場景、引入更多行業(yè)客戶以及提升商業(yè)化運營推廣效果。

目前，APP開屏廣告、banner廣告和跨年晚會等大型活動植入廣告都已相對飽和，B站未來還要在直播、打賞、up主植入等環(huán)節(jié)做文章。

至于廣告運營，去年推出的up主商業(yè)合作平臺“花火”就是B站的隱藏武器。B站COO李旖在去年年底曾表示，“花火”平臺已經(jīng)吸引超過1.5萬名up主入駐，品牌廣告復(fù)投率超過75%，取得了開門紅。

對于一直沒有大規(guī)模開發(fā)廣告業(yè)務(wù)、缺乏商業(yè)化運營經(jīng)驗的B站來說，推出專業(yè)的廣告運營平臺“花火”，將是其發(fā)展路上的重要轉(zhuǎn)折。

寫在最后

一直深受年輕用戶喜愛、由Z世代唱主角的B站，卻有一個并不年輕的CEO陳睿。作為一個70后，陳睿很清楚自己需要不斷充電、融入年輕圈層，才能跟上時代潮流，貼近B站用戶的需求。而在他對B站的規(guī)劃里，用戶也一直被擺在非常重要的位置：

“我們會做一家值得用戶尊敬、經(jīng)得起時間檢驗的公司，我希望十年、二十年后，大家始終記得有這么一個地方，可以讓我們一起分享愛好、歡樂和感動。”

然而，身為資深日漫迷的陳睿，行事作風(fēng)帶有明顯的浪漫主義色彩，放在用戶眼里這是閃光點，但放在冰冷的資本市場并不能為B站加分。

為了給股東一個交代，陳睿給B站設(shè)定了一個目標(biāo)：在2024年實現(xiàn)盈虧平衡。現(xiàn)在，他和他的團(tuán)隊還有兩年的時間來兌現(xiàn)自己的承諾。

就目前而言，B站立足直播、游戲，發(fā)力廣告、電商、動漫的商業(yè)化路徑已經(jīng)十分明確，接下來需要做的就是循著這條道路一邊找增長，一邊努力壓縮成本。正如前文所言，B站的廣告、電商、動漫等業(yè)務(wù)增長空間不小，商業(yè)化進(jìn)程也較為順利，只要控制好內(nèi)容采購、營銷相關(guān)成本，是完全有機(jī)會實現(xiàn)盈虧平衡的。

兩年的時間并不長，B站的關(guān)鍵一戰(zhàn)，已經(jīng)拉開序幕。

本文來自微信公眾號“價值研究所”（ID：jiazhiyanjiusuo），作者：Hernanderz，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。