十年河東，十年河西。中歐“醫藥女神”葛蘭旗下基金過山車式的表現，讓投資者大跌眼鏡。

截至2022年1月14日，中歐醫療健康和中歐醫療創新兩只基金均已跌破去年低點。也就是說，在2021年的任意時點，投資者買入并持有到現在，都在虧損區間。只不過，有些人虧得多一點，有些人虧得少一點。

2019年和2020年，中歐醫療健康（按A類基金凈值算）分別上漲75.23%、98.85%，中歐醫療創新（按A類基金凈值算）上漲26.11%、101.44%。也正是因為連續兩年的高回報，葛蘭被封為“醫藥女神”，并將她送至千億基金經理的門口。

但過去的一年走勢，卻讓買入她基金的投資者難以釋懷。2021年，中歐醫療健康下跌10.56%，振幅37.26%，中歐醫療創新下跌7.9%，振幅36.88%。

葛蘭的醫療基金業績大幅震蕩和回撤，是市場大環境下的正常調整，還是出了什么問題嗎？

01、習慣重倉的“醫藥女神”

“醫藥女神”表現失常的原因之一，是醫藥行業的糟糕表現。

以中歐醫療健康為例，2021年，該基金有三次拐點，對應中證醫藥指數的三次拐點。但將中歐醫療健康和中證醫藥指數對比可以發現，在2021年，中歐醫療健康比指數波動大10%左右。

這一方面是存在于市場上的客觀原因，在醫藥行業整體都在回調的形勢下，中歐醫療健康無法獨善其身。另一方面，這主要是因為葛蘭習慣于重倉投資，且持股集中度高。

相比于“醫藥女神”，沉浸于基金市場多年的基民對葛蘭的印象是風格激進，膽子大，敢“梭哈”。

“我們總體維持高倉位運作。”這是中歐醫療健康定期報告中出現最多的一句話。

葛蘭管理的基金基本保證股票持倉在90%左右，且持倉的大部分為市場公認估值較高的股票。

2020年末至2021年三季度末，按季度末統計，中歐醫療健康的股票持倉占比分別為89.44%、93.37%、93.43%、89.62%。

另外，三季報顯示，中歐醫療健康前十大重倉股的持股集中度逐漸升高。

2020年各季報顯示前十大重倉股占股票市值比重在60%左右，2021年上升至70%。重倉持有單只股票，基金凈值的波動將更容易受到股票走勢影響，當前十大重倉股集中度升高，一只基金的走勢波動基本被這些股票的走勢所裹挾。

同時，這些持倉股票大多數集中在CXO板塊（醫藥行業外包公司）。作為2021年醫藥行業最擁擠的賽道，大量資金參與了這場游戲。

在前十大重倉股中，藥明康德、凱萊英、泰格醫藥、康龍化成、博騰制藥、美迪西均為CXO板塊中炙手可熱的明星股。

這成為了加劇基金波動的主要因素之一。

2019年之后，醫藥市場上最確定的投資機會就是投資主線賽道的頭部公司，買入后就可以享受估值擴張帶來的收益。

不過，2019年至2021年，二級市場流動性寬松，投資者樂得給予股票更高的估值，但是，人們已經和疫情斗爭兩年，全球市場因疫情影響推行的寬貨幣政策開始出現改變信號，流動性收緊的預期下，首當其沖的就是前期大量資金堆積的高估值股票。

硬幣有正反兩面，投資亦是。在行業處于上升階段，滿倉“梭哈”會帶來巨額收益，但是當市場處于震蕩和下跌過程當中，這種策略付出的代價同樣巨大。

事實上，作為一支偏股混合型基金，其對應的業績比較基準是65%×中證醫藥衛生指數收益率+35%×中證綜合債券指數收益率，相比于全部對標中證醫藥指數的股票型基金，中歐醫療健康本應該表現得更加穩健。

02、頂流的煩惱

影響基金凈值表現的還有另外一個原因——船大難掉頭。

2021年，“醫藥女神”標簽為葛蘭管理的基金帶來了實打實的增量。

截至2021年三季度末，葛蘭的在管基金規模為970.02億元。其中中歐醫療健康的份額從年初的67.76億份增長至173.79億份。中歐醫療創新的份額從年初的16.07億份增長至41.96億份。兩只基金的份額規模分別增長156%、161%。

管理基金的規模增加帶來的不僅有榮譽，還有煩惱。

在同風格類型的基金經理當中，規模越大的基金經理，操作難度越高。當管理基金的規模增大，基金經理選擇重倉股票則更傾向于大市值的公司。

在中歐醫療健康的招股說明書中提及對投資組合的限制，其中一條就是“基金管理人管理的全部基金持有一家公司發行的證券，不超過該證券的10%。”

葛蘭目前管理基金規模970億元，如果看好一只股票，單只個股持倉超過5%時，所需要動用的資金接近50億元，流通市值小于500億元的醫藥股很難進入葛蘭的核心基金池。

而且，人的精力有限，投資一家公司需要進行深入調研，在有限的時間里，機會成本決定一家大市值公司的性價比更高。

自從葛蘭名氣打響之后，中歐基金也賦予了她更多的任務。

2020年8月，中歐阿爾法發行；2021年3月，中歐研究精選發行。這兩只基金均有葛蘭擔任基金經理，但并非聚焦于醫藥行業。

兩只基金均是在全市場挖掘優質上市公司，但中歐阿爾法注重為投資者創造阿爾法收益，即獲得比市場更高的收益，中歐研究精選重點通過跟蹤宏觀經濟數據和政策環境變化趨勢做前瞻性戰略判斷。

跨界投資，是一次冒險，對基金經理提出了更高的要求。

在醫藥投資領域，葛蘭受到認可有其過往經歷的加持。簡歷顯示，葛蘭是美國西北大學生物醫學工程專業博士，在專業領域的高學歷讓她更善于發掘醫學領域的前沿技術和未來走勢，具有學習金融出身的基金經理不具備的專業優勢。

但是放眼整體投資市場，葛蘭在醫藥領域的專業優勢被縮小，更加考驗對二級市場的整體認知。

中歐研究精選前十大重倉股中有陽光電源、東方財富、通威股份等，中歐阿爾法的前十大重倉股中有寧德時代、隆基股份、天賜材料等，分別為各個行業的龍頭公司。兩只基金的重倉股中還包括藥明康德、凱萊英等醫藥龍頭。

熟悉的配方，熟悉的操作。這些股票同樣遵循“投資主線賽道的頭部公司，買入后就可以享受估值擴張帶來的收益”的投資邏輯。

將以前成功的案例復制到新產品當中，這是很多公司成功的秘訣。可是在二級市場，唯一不變的就是變化。同樣因為流動性的問題，這些高估值的股票在這一年并不能像兩年前一樣氣勢如虹。

中歐研究精選自成立以來下跌12.31%，中歐阿爾法成立以來收益1.85%，近一年下跌14.23%。

有投資者在社交平臺吐槽道：“在核心認知上，葛蘭一點長進都沒有，僅有的進步在于重倉的股票集中在醫藥和新能源板塊，這些板塊的公司不會退市。”

這種評價主要來源于葛蘭曾重倉過樂視網、暴風影音。

2015年1月，葛蘭基金經理首秀，管理中歐明睿新起點，第一時間將樂視網買為第三大重倉股。2015年三季度又將暴風科技買進前十大重倉股之中，年末加倉至第一大重倉股。

這些股票在當時同樣受到市場資金的熱捧，估值被一路推升，但后續的結果并不盡如人意。2016年4月，葛蘭辭任中歐明睿新起點基金經理。管理該基金的450天里，她取得了-4.8%的成績。

03、400萬投資者跟風買入

規模越來越大，還發行了兩只新基金，中歐基金和葛蘭都是贏家。但跟風買入的投資者難言收獲。

投資者于明2021年10月25日買入了中歐醫療創新，至今下跌16.66%。在買入的時候，他有凈值繼續下跌的準備，但是對下跌幅度如此之大仍是始料未及。

于明坦言：“本想抄底，誰能想到深不見底。”

事實上，很多買入葛蘭基金的投資者都面臨凈值下跌的窘境。葛蘭管理的基金規模膨脹主要來自于2021年，投資者增加也是在這一年之中。

2020年末，葛蘭基金的投資者為507.78萬戶，到2021年中報，這一數額已經高達983.43萬戶，其中有三只基金的個人投資者占比超過98%。短短半年時間里，葛蘭管理基金的投資者就增長了475.65萬戶，其中中歐醫療健康的投資者增加了376.87萬戶，中歐醫療創新的投資者增加了35.08萬戶。

這400多萬投資者如果從買入到現在一直持有，不可避免的處于虧損狀態。

基金經理靠收益打出名氣，投資者蜂擁而上時卻已經處于高位。這是“基金賺錢，基民不賺錢”的主要原因。

尤其是在投資主題基金的過程中，行業波動的風險要大于在全市場選股的基金，投資者對行業的認知同樣重要。如果2021年選擇投資教育賽道，那么無論基金經理如何操作，都將面臨同樣的結局。

激進風格決定了葛蘭管理的基金容易大漲大跌。每個季度末的持倉情況顯示，申購資金到賬后，她就會很快投入到股票當中。

2022年的第一個交易日，中歐醫療創新下跌6.74%，單日的大幅回撤擊中了于明，讓他感到“很受傷”。

“她不控制回撤，我就只能自己來，如果未來波動還是很大就考慮減少在這只基金上的倉位。”于明如是說。

（注：于明為化名）

本文來自微信公眾號“市界”（ID：ishijie2018），作者：李崢， 編輯：韓忠強，36氪經授權發布。