軟銀和孫正義再次成為大眾熱點。2021財年軟銀集團凈虧損1.7萬億日元（約合人民幣899億元），愿景基金虧損2.64萬億日元（約合人民幣1397億元），雙雙創下虧損紀錄。

如果軟銀是孫正義掌舵的一艘巨輪，現在船大水深，無論是回頭還是停漿，抑或是轉向，海浪已經侵襲，而我看到的是，一切早有跡可循。

史上傳奇的6分鐘和28分鐘

要提幾個數字的話，最應該提的不是今天軟銀巨額虧損的夸張數字，而是它投資發展史上狠狠刻下了命運走跡的2個時間。

6分鐘和28分鐘。

熟悉軟銀投資案的朋友大概已經猜出來6和28分別代表哪兩個案子了。2000年孫正義決定投資阿里只用了6分鐘，成就了一番投資神話，阿里最高曾帶給軟銀2900倍的回報，這項投資案可以稱為軟銀投資巔峰時期的里程碑。

Wework的創始人諾伊曼在講述他的創業故事時最愛強調的一句話是，“當孫正義第一次選擇投資我時，他只用了28分鐘。”這句話的代價是2017年開始軟銀重倉Wework成為最大持股方，成為今天愿景基金近1400億元的虧損中最多的貢獻者。

孫正義曾無數次對外表達過自己的一個投資方法論，而在我看來亦是他的核心方法論：相信直覺，依賴直覺。于是在好奇心促使下我查了查孫正義的星座——獅子座。嗯，據說自信向來是獅子座的標榜。

向來傳奇故事都離不開所謂的一見鐘情，故事之所以能被眾人傳唱多多少少依賴著一些玄而又玄的“命運使然”的共同點，比如所有富有爭議性的創業者總是富有人格魅力的。

面對這些傳奇故事，復盤分析它們是如何被命運選上的是許多人都愛做的一件事。

比如很多人都認為軟銀投資阿里的成功性并非在于短短6分鐘不確定性帶來的高額回報，而是前者精準把握住了中國互聯網時代的紅利。這筆投資案的傳奇性也在于2000年全球互聯網泡沫危機下，孫正義選擇了中國互聯網。

如果讓我歸納的話，我會歸因為孫正義本人瘋狂的冒險精神，和他對自己投資判斷的自信。在那個時期基本上投中BAT這類公司的投資人基本上都離不開這兩個性格特性。但如果用馬克思理論來總結的話，任何事都是辯證的。自信和冒險能帶來成功，當然也可能造成潰敗。

誰又能說軟銀如今的潰敗與孫正義的冒險精神和自信無關呢？2019年軟銀實現了14年里的首次虧損后舉行了一場發布會，時年62歲的孫正義很大方的坦言表示從許多方面他承認自己的投資判斷很糟糕。

當年財報虧損的主要來源是愿景基金對uber和Wework的投資。后者可以說是由軟銀愿景基金一手打造的超級獨角獸，它幾乎承載了孫正義對建設愿景基金所有的期待：要么一定長成獨角獸，要么就是賽道內具有領導地位的公司。

有一說一，孫正義在這一點上做得相當出彩。愿景基金的portfolio清一色頭部項目，包括上文提到的阿里、Wework，還有滴滴、京東物流、平安好醫生、Grab、叮咚買菜、作業幫、自如、滿幫等。

這似乎陷入了一個悖論：投出了頭部項目，但不但賺不到錢，還虧大了。當我試著找答案時，我看到的是一個瘋狂的人在作繭自縛。

2000年孫正義用6分鐘投資了阿里，2017年他花了28分鐘投資了Wework，兩者之間一個代表了巔峰，一個折射了低谷，然而在我眼中這兩筆投資案擁有著極強的相似性：它們都很瘋狂。

軟銀會“死”于瘋狂？

軟銀投資Wework一案經典不在于孫正義對Wework的重倉，而是他在瘋狂方面的重倉。

比如我在查閱資料時發現了一個小故事。2017年3月諾伊曼來到東京和孫正義完成投資交割，在飯局上，孫正義對諾伊曼著重點名了滴滴的程維，他說，“程維領導的滴滴出行之所以在中國市場打敗了Uber，不是因為程維比Uber CEO Travis Kalanick更聰明，而是因為程維更瘋狂。”當時程維也在場。

瘋狂，幾乎是孫正義投資的執念。

孫正義在投資上的瘋狂體現為兩點：1）一旦看中，必須投資；2）一旦投資，必定重倉。

Wework顯然不是孫正義唯一的重倉案例，拿滴滴舉個例子。軟銀進入滴滴的時間不算早，2017年投資滴滴時后者已經完成了16輪融資，并不缺錢，但孫正義只給了程維兩個選擇，“要么接受我的投資，要么我去投資你的競爭對手。”

根據CVSource投中數據，滴滴在上市前一共完成了超23輪投資，融資金額累計210億美金，其中軟銀注資了120億美元，占到投資總額的一半，而軟銀也因此得到滴滴20%的股份，遠超程維的7%。

用一句話來闡釋孫正義的投資理念的話，那一定是，非常相信自己的投資判斷，所以為了拿下高額回報，一定要持續投資。

堅持，向來是美德。但在投資上，它有一個致命的缺陷：一旦觸礁，無法回頭。一家公司是不是偉大的和成功的，需要多方面因素長期的衡量，但一筆投資案例是不是成功的，只需要退出時的一個數字。

孫正義在中國有過多筆瘋狂的投資，比如滴滴，比如叮咚買菜，比如曾經的作業幫。它們是不是偉大的投資？很難說。它們是不是成功的投資？目前看來不是。

由于重倉，當不可抗力因素到來時，它的結局只剩下失敗。投資一定會面對失敗，孫正義的瘋狂指數級放大了這些失敗。

研究機構Asymmetric Advisors的分析師Amir Anvarzadeh認為，截至3月31日的第四季度虧損與軟銀目前的上市持股價值“內爆”相比，可能顯得微不足道。在他看來，軟銀的成功“依賴于一個基本前提，那就是股市一直上漲。”

他建議賣空者沽空軟銀股票。

還有一個聲音是，軟銀或將死于自己的瘋狂。

孫正義應該放棄路徑依賴

和分析師Amir Anvarzadeh的觀點一致，軟銀自己也將巨額虧損的原因歸咎于其持有的上市投資組合公司的股價下跌。

財報顯示，愿景基金一期前三大虧損來自滴滴、Wework、Grab，愿景基金二期的前三大虧損來自Wework、京東物流和叮咚買菜。在2022年前三個月里，愿景基金投資累計凈收益從6萬億日元腰斬至3萬億日元。愿景基金一期目前未實現估值損失達到3.6萬億日元，光是在韓國電商平臺Coupang的投資損失就達1.6萬億日元。

投資圈里常常會講到一個詞：路徑依賴，表示很多投資人常常會陷入自己的經驗主義里。這也是大多數投資人最想打破的一點，跳出安全區，降低自己的路徑依賴。

追溯軟銀的投資案例，很明顯的一條路徑依賴是，它一直在試圖復刻或者還原巔峰時期的中國互聯網時代。比如東南亞出行巨頭Grab對應的是中國的滴滴，印度支付公司Paytm對標的是中國的支付寶，美國外賣公司DoorDash被稱為美版的美團，德國支付公司Wirecard被譽為歐洲支付寶，韓國電商平臺Coupang也被視為韓國的淘寶。

以上這些公司都收到了軟銀的巨額投資，也都為軟銀今天的虧損貢獻了極大的力量。

我一個投資人朋友在評論軟銀這次巨額虧損時表達了一個觀點，他認為，“孫正義做投資有一個極強的信念是，他認為他看到的未來一定是對的，但現在的事實是，他在一級市場所做的投資IPO之后，二級市場并不認可，未來并沒有來。”

2019年孫正義在軟銀的財報發布會上，對外承認了自己在認知方面的失敗；2022年5月12日在軟銀的財報發布會上，孫正義的態度更加消極，一場發布會他多次提到了同一個詞——“defensive（防御）”。

他說，由于世界處于混亂之中，我們希望占據一個更強大的防御地位。

防御，嚴格來說是一個心理學詞語，它暗示著自我保護。對應到孫正義和軟銀上，防御則代表了他們對投資的謹慎，這不是一件壞事，但問題是當大船觸礁時，防御又能起到多大的作用呢？

拿軟銀的投資案例來說話，如果它依然堅持復刻下一個阿里巴巴，那么防御的心態，比以往小額一點的投資，真能阻止虧損嗎？我始終認為從2019年開始的虧損帶來的告誡應該是打破這條路徑依賴。

說完軟銀，我想提一提一家老牌美元基金Coatue。之所以提它，是因為我認為它和軟銀恰恰相反，是成功打破自己路徑依賴的極佳案例。

Coatue在2015年左右正式進入中國，前幾年的風格與美國總部高度一致，都是不計價格搶超級獨角獸們D輪、F輪的份額，包括2016年參與滴滴30億美元融資，參與美團D、F輪融資，以及投資聲網、ofo等細分領域獨角獸的C輪、D輪。

但現在Coatue不僅投資范圍開始向消費、物流、生物醫藥領域拓展，rank也不再局限于細分市場的老大老二，很多中腰部和A、B輪的項目也開始走入Coatue的法眼。這也讓Coatue出手的頻率大大提高，僅2020年一年的項目比2015年-2019年加起來還多。

孫正義一直都有個長達300年的計劃，于是軟銀愿景基金誕生了，孫正義給過一個解釋，他表示他需要這么多資金，是因為“信息革命的下一個階段已經來臨，而要建立去實現這一切的企業，我們將需要前所未有的長期大規模投資。”

和包括Coatue在內的很多風險投資機構不同，孫正義下的軟銀很像一個被蒙住眼睛拿著刀的驕傲的勇士，他的目的是披荊斬棘，但現在勇士身上刀口萬千。我想起了莎士比亞的一句話，一個驕傲的人，結果總是在驕傲里毀滅了自己。

本文來自微信公眾號“東四十條資本”（ID：DsstCapital），作者：喜樂，36氪經授權發布。