文| 彭孝秋

近日，一家只有90名員工的芯片公司通過了上交所科創板上市委審核，這引起了36氪的高度關注。因為下一步就是提交注冊，基本也就打開了IPO之門。如果再細看公司地址，位于東莞松山湖園區內。

這家公司就是廣東賽微微電子股份有限公司，保薦人國泰君安，此次IPO將募資8.09億。

吸引36氪好奇的還有，一家成立了11年公司，為什么規模始終保持小而美？是商業模式非常賺錢，還是創始人野心不大？

賽微業績

從業績來看，2018-2020年收入有6726.25萬元、8873.61萬元、1.8億元，對應凈利潤341.67萬元、367.95萬元、3245.86萬元。

仔細拆分發現，2019年收入增加了2147萬元，但凈利潤只增加了26萬元。到了2020年就更異常，收入突然大增9138萬元，凈利潤大增2878萬元。

這就產生了疑問，為什么2019年增收不增利，2020年就突然雙增，而且還是暴增。接著往下看：

賽微主營業務為模擬芯片的研發和銷售，主營產品以電池管理芯片為核心，并延展至更多種類的電源管理芯片，具體包括電池安全芯片、電池計量芯片和充電管理等其他芯片。

模擬芯片主要分為電源管理芯片產品和信號鏈芯片產品，其中，又以電源管理芯片產品為主。結合模擬芯片龍頭 TI （德州儀器）的分類，電源管理芯片按產品功能劃分， 存在 13 個細分領域。

13個細分領域

電池安全芯片用于電池狀態監控和電池單體均衡，通過實時監測每節電池或電池包，避免出現過充、過放、過流和短路等故障的模擬芯片；電池計量芯片用于確定電池的電量狀態和健康狀態，進行電池荷電狀態估算的模擬芯片。賽微的單顆芯片可保護 1-16 串電池。

所以在收入結構中，以2020年報為例。電池安全芯片占據了近一半，也就是8000多萬元規模，其次是電池計量芯片占據三分之一，大概5700萬元規模；最后就是充電管理等其他芯片，3800萬元規模。

成立第二年便搭建了VIE架構，擬海外上市

招股書顯示，賽微在成立的第二年，也就是2011年，便在英屬維京群島設立 BVI 鉅威，將其作為境外擬上市主體。2014年把境外注冊地改為開曼群島，新設立開曼芯威。但在2015-2017年，花了兩年時間準備終止，改道回國內IPO。

之所以想去境外IPO，是因為全球模擬芯片行業龍頭都在境外，估值也就會給得更高。根據IC Insights數據，去年全球第一大模擬芯片廠商為 TI(德州儀器)，市場份額為19.47%。對應營收達 144.61億美元，凈利潤55.95億美金。同時，TI市值已超1700億美金。

全球市場分布

可以發現，全球前十大模擬芯片廠商全是以歐美和日本為主，市場份額總計達 63.42%。

那么在國內呢，根據賽迪顧問數據，2018 年 TI、NXP、Infineon、Skyworks、ST 五家公司的市場份額總和約 35%，其中還是TI是老大，有13%份額。也還都由國外廠商為主。

具體到電源管理芯片領域，根據中商產業研究院統計數據，2020 年中國市場規模約為 781 億 元。其中海外企業占據了 80%以上的市場份額，國產電源管理芯片占比不足 20%。

對比差異

不過，目前國產模擬芯片龍頭已有圣邦微電子，去年收入11.97億元，凈利潤2.89億元，市值超800億元。其次為中穎電子，去年收入10.13億元，凈利潤2.01億元。

產業發展

從整個全球產業遷移來看，上個世紀70年代起，半導體產業開始從美國轉移到日本，美國保持了20年，日本保持了10年就繼續轉移到韓國、中國臺灣等地，在日本造就富士通、日立、東芝、NEC等企業。在韓國造就了三星，在中國臺灣造就了臺積電。

進入21世紀以后，半導體產業開始轉移至中國大陸。目前已成為全球最大的模擬芯片市場，占據市場份額超過40%。

我們也能從賽微發展歷史看到行業紅利。其在2009年成立，此時正是國內行業起步階段。并且，三個主要創始人蔣燕波、趙建華和葛偉國，都曾是意法半導體研發有限公司（ST）中國區設計工程師。ST目前是全球第五大模擬芯片廠商，去年收入32億美金，全球市場份額5.83%左右。

歷史階段

也正是如此專業背景，所以賽微才能在成立第三年參與國家863計劃項目。 值得一提的是，賽微是這個《電動汽車運營系統關鍵技術研究與應用》項目的唯一民營企業方。

很快到了2013年，賽微才量產第一款電池計量芯片，實現了進口替代； 一年后，首款限流開關芯片產品開始量產，并參與制定了國家標準。 2015年首款電池安全芯片系列產品量產，這個水平才讓賽微進入小米體系。 并在2018年出貨1億顆。

2019年，賽微首款充電管理芯片量產，去年出貨量破2億顆。

客戶

從發展路徑來看，賽微的重要轉折 點在于參與了兩項國家項目，以及能量產電池計量和安全芯片。 前者解決行 業標準問題，后者證明技術落地能力。 所以如果是回到投資邏輯，在賽微2013年具備量產能力時，就可以評估天使投資了； 在參與2014年的國家標準時，就可以A輪了。

武岳峰投資強勢殺入，占據第二大股東

在前面，我們看到賽微只有90名員工，其中研發42人，占47%；管理相關27人，占39%；剩下的就是銷售，有21人。

如果再對比下業績，相當于2019年增加的2147萬元收入，賽微只增加了3名員工；2020年增加的9138萬元收入，只增加了12名員工。這人效比實在是太高，背后的邏輯在于賽微選擇了 Fabless 模式。

在集成電路行業，有 IDM 模式和 Fabless 模式兩種典型的經營模式。

IDM模式是集芯片設計、芯片制造、芯片封裝和測試等多個產業鏈環節于一身的垂直整合性模式。

Fabless 模式被稱為無晶圓廠模式，即只負責產品的設計研發和銷售，生產環節委托 Foundry 和封裝測試廠商進行。相較于 IDM 模式，Fabless 模式具有初始投資小、管理成本較低、轉型靈活等特點。

設計流程

所以對于賽微來說，只需要重金請到高水平設計就可，然后把生產交出去。至于銷售，更加簡單。因為賽微走的是經銷商模式。并且每一年的收入結構中，經銷占比都是100%。注：經銷模式包括經銷商和貿易商。

五大客戶

從賽微最近2年的前五大經銷商來看，雖然整體占比有所下降，但還是比較高。比如2019高達72%，2020年還有63%。

南京創乾在2020年是賽微第一大經銷商，南京領旺在2019年是賽微第一大經銷商。這兩公司都最終受錢進控制。而錢進持有賽微 1.22%股份。2019年交易金額3069.98 萬元，2020年4316.49 元，占收入比34.60%和 23.96%。

這是銷售端，那在采購端呢？賽微主要采購的是晶圓和委外封測，基本保持五五比例。但這筆成本非常高，以2020年為例，晶圓采購了6163萬元的貨，封測采購了3297萬元的貨，加起來超過9400萬元。

盡管外部環境在變化，但好在賽微所需要的晶圓均價價格變化不大，2018年是2919元/片，2020年還是3088元/片，反而在經歷2019年的3155元/片后有所下降；封測倒是一直在漲價，從2018年的8分錢/顆漲到了去年的1毛1/顆。

此外，賽微晶圓代工主要委托華虹宏力和 Tower 進行，封裝測試主要委托華天科技和長電科技進行。

在設計、生產后，賽微可以在電池安全芯片中賣出0.75元/顆價格，毛利率63%；電池計量芯片賣出1.02元/顆，毛利率60%，且每年保持8%漲價；充電管理芯片0.47元/顆，毛利率56%，也一直在漲價。

電池安全芯片去年賣出了1.13億顆，同比增長93%。增長原因就在于電動工具、輕型電動車輛的爆發增長，也算新能源帶來的利好行業了；電池計量芯片賣出5615萬顆，同比增長189%，這個主要是因為TWS 耳機市場需求進入爆發期，需求大幅增加。以及受疫情影響，全球居家辦公人員對筆記本電腦和平板電腦需求大幅增長。充電管理芯片也有8068萬顆，微增。

綜合下來，賽微毛利率與德州儀器及美信相當，略高于同行業可比上市公司的均值。

在具體應用行業中，比如業內一臺平板電腦的電池管理芯片方案通常包括 1 顆電池安全芯片、 1 顆電池計量芯片及 1 顆充電管理芯片。賽微平板電腦客戶主要賣給三星，全球市占2.41%。

再比如業內一副藍牙耳機的電池管理芯片方案通常包括電池安全芯片、電池 計量芯片和充電管理芯片各 1-3 顆。賽微主要終端客戶或應用品牌包括客戶 A、榮耀、OPPO、一加、歌爾股份、萬魔聲學等。全球市場占有率為2%左右。

股權結構

在股權結構中，第一大股東為偉途投資，持股29.35%。而偉途投資最大單一股東為武岳峰投資，其次為聚變投資（員工持股平臺）。

第二大股東為武岳峰投資，持有16.3%。有意思的是，武岳峰投資、北京亦合實際控制人高度重合，為潘建岳、武平。且上海嶺觀實際控制人朱慧、張家榮分別兼任上海仟品監事、總經理和法定代表人，上海仟品實際控制人又為潘建岳、武平和 Bernard Xavier。

三者關聯

最后三者合計持股25.90%。還是低于蔣燕波、趙建華和葛偉國三位實際控制人通過偉途投資、微合投資、聚核投資等直接或間接控制的發行人合計股權比例 43.60%。

背后股東結構

穿透武岳峰投資還發現，國家集成電路產業投資基金位列其中，為最大股東。

此外，弘盛技術、畢方一號、微夢想控股分別持有賽微 3.5%、 3.4%、3%股權。其中，弘盛技術為欣旺達全資子公司，欣旺達的實際控制人為王威和王明旺。王威持有微夢想控股 100%股權，王明旺作為有限合伙人并持有畢方一號 27.73%份額。另根據欣旺達 2020 年報，王威和王明旺系兄弟，為一致行動人。

在遞交招股書前夕，也就是還有23天交材料時。賽微突擊同意了一項股權激勵方案，數量從260.9719 萬份相應調整為 818.1818 萬份，期權行權價格也由原 3.52 元/份相應調整為 1.12 元/份。